民用机场：厚积薄发 绵远流长 整体看好

　　中银国际 胡文洲　http://jsxgw.5d6d.com
　　我们预计中国未来对航空运输的需求强劲，航空运输量持续快速增长，我们对中国民用机场业今后的盈利前景持整体乐观态度。目前，主要机场主要受制于设施供给不足，许多机场都在进行改扩建，国家投入资金支持发展基础设施，我们相信机场业资产注入将是对民用机场业公司股价的一大刺激因素。我们对中国民用机场行业的首次评级为优于大市。.. 2007年中国民航运输业继续保持高速增长，我们预计全行业全年运送旅客约1.84亿人次，同比增长约15.0%，全国机场旅客吞吐量约3.84亿人次，同比增长约15.6%。展望2007-2010年，我们相信中国民航业将继续保持高速增长态势，民用机场业将得到同步发展。
　　目前许多机场所面临的基础设施瓶颈是阶段性的，从长远看机场上市公司的发展空间远未达到终极状态，具有广阔的发展前景。同时航空公司在推进枢纽航线网络建设，这也将给上市机场带来更多的客货流量。
　　我们理解许多投资者担心航空运输业存在较强的周期性，受经济波动和突发事件等的影响大。但是即使航空运输业出现波动，民用机场业作为航空运输产业链中的基础设施，其周期性波动是比较平坦的，收益和长期增长性稳定。同时民用机场业作为国民经济中的基础设施产业，历来受到国家和社会的重视，得到资金、政策支持和优先发展。我们相信，中国民用机场行业将继续得到国家的扶持，得益航空运输业和固定资产投资的快速增长，使投资者得到中长期收益。
　　我们建议投资者关注机场行业，特别是正在进行改扩建、即将注入优质资产、产能将得到大幅提高的机场公司。我们看好白云机场、上海机场和深圳机场，对它们给予优于大市评级。
　　中国航空运输业进入黄金发展期
　　社会对航空运输方式的需求，受到社会经济发展以及发展阶段的影响。中国经济迈入了新的发展阶段，预计到2020年中国人均国民生产总值将达到3,000美元。在人均国民生产总值1,000至3,000美元这个区间，产业结构将发生重大转移，城乡居民消费水平将大幅度提高，对交通运输的需求空前旺盛，航空业进入黄金发展期，在国家交通运输体系中的作用增强，乘坐飞机不再是少数人的特权，大众航空时代到来。再加上2008年北京奥运会、2010年上海世博会等对经济、旅游、特别是对航空运输业的促进作用，行业景气度将持续向好。
　　自2000年以来，民航旅客周转量每年同比增长率保持在10%以上(2003、2004年不具可比性)。自2006年开始加速发展，年增长率提高到15%以上。
　　2007年1-11月中国民航运输业出现更快的增长，运输总周转量、旅客运输量和货邮运输量比去年同期分别增长18.1%、15.9%和13.5%。其中国际航线三项指标同比分别增长23.1%、18.6%和23.8%，明显高于国内航线的增长率。预计全行业全年将运送旅客约1.84亿人次。
　　我们预计2007-2010年中国GDP的年均复合增长率将保持在8%左右，中国民航运输业将继续保持快速增长态势。据民航总局初步预测，2010年前中国民航运输总周转量年复合增长率约为14%。到2020年，中国民航运输总周转量将达到1,400亿吨公里，旅客运输量将达到7.7亿人次，货物运输量将达到1,600万吨。北京、上海、广州3个城市机场的旅客吞吐量将超过1亿人次。

行业规模不断扩大，机场盈利能力增强

　　行业规模不断扩大，机队数量不断增多，更多国际航线将开辟，机场数量增多，国际快递巨头纷纷进驻中国机场。

　　至2007年底，全行业共有运输飞机1,131架，预计到2010年，全行业运输飞机将达到1,550架左右，年均增长约110架。

　　国家鼓励发展国际航空运输，以批量引进B787和A380远程宽体飞机为契机，民航总局近期公布了2008/2009年国内航空公司新开欧美远程国际航线及新增班次的初步分配方案，自2008年起，在北京、上海、广州等城市大幅度增加新开国际航线和已开航线班次(详见附录)。

　　同时，国家已与美国签署了进一步扩大航权安排的协议，在新协议中，在维持2004年协议有关包机、第三方代号共享、客运第五业务权等规定的基础上，2011年两国航空货运市场将过渡到全面开放，2007年至2012年美国至中国东部地区的客运运力将在2004年协议的基础上逐年增加各方共70班/周，中国中部地区(安徽、湖南、湖北、江西、河南、山西)至美国的直达航空运输市场完全开放。另外，双方还将从2010年开始就两国航空运输市场完全开放协定和时间表进行磋商，以最终实现中美航空运输市场的全面开放。预计与欧盟等国家的航权也将进一步得到扩大。

　　至2006年底，全国共有民用航空运输机场147个，通航城市140个。2006年完成旅客吞吐量3.3亿人，比上年增长16.7%；货邮吞吐量753.2万吨，比上年增长19.0%；起降架次349万架次，比上年增长14.1%。04-06年旅客吞吐量复合增长率达到17.1%，货邮吞吐量复合增长率达到16.75%，起降架次复合增长率达到14.35%。预计2007年旅客吞吐量达到3.84亿人，同比增长15.6%；货邮吞吐量842万吨，比上年增长12%。

　　随着机队数量和旅客运输量的快速增长，机场的收入和盈利能力也得到大幅提高，全行业机场收入由2000年的52.6亿人民币提高到2006年的228.5亿人民币，6年间收入年均增长27.7%，利润率由2004年的13.7%提高到2006年的21%。其中，上市机场公司主营业务收入和非航空业务收入也都大幅增长。

　　继联邦快递(FEDEX)决定将其亚太转运中心从菲律宾迁至广州白云机场后，联合包裹公司(UPS)和敦豪速递(DHL)也纷纷将其北亚转运中心选定为上海浦东机场。国际物流巨头的进驻，大大拉动飞机起降架次和货邮吞吐量这两大指标，使该两个机场跻身于国际货运枢纽之列，并将带动相关机场的货运量增长。

　　目前，全国机场已形成系统运行格局，北京、上海、广州为大型复合枢纽机场，成都、西安、昆明、乌鲁木齐等为地区性枢纽机场。由于各航空公司正在积极推进枢纽航线网络战略，北京、上海、广州等机场已成为各公司必争之地。

　　机场面临结构性、阶段性基础设施供给不足矛盾

　　在民航运输业持续快速发展的同时，虽然机场旅客吞吐量呈逐年高速增长势头，但民用机场的发展实际上处于相对滞后的态势，在一些主要机场，设施不足、人满为患已成为航空运输发展的一个制约瓶颈。据报道，目前全国共有60个机场的容量已经饱和或即将达到饱和状态，其中13个机场的部分设施已处于超负荷运行，36个机场将于2010年达到饱和，11个机场将于2015年达到饱和，机场现有运行资源的紧张局面将日益突出。同时，机场的发展也受到空域紧张的制约。

民航管理当局为抑制航空运输总量过快增长，缓解基础设施供给不足矛盾，缓解整个航空系统的安全压力，减少潜在安全隐患，民航总局决定，自2007年8月起，对包括北京、上海、广州、深圳在内的一些主要繁忙、超负荷运转机场进行流量控制，对日起降架次进行限制，以更好地保障安全。但是，这在一定程度上使这些机场的业务量增长迟缓，只能依靠航空公司换大机型来提高客货流量。

　　我们认为，我国大型机场设施和空域饱和的问题在目前仍是阶段性的，一是这些机场的扩建空间远未达到终极状态，仍具有很大的发展空间，二是国家在空管方面加大资金投入，采用新技术，改革空管体制，将使空域紧张的问题得到一定缓解。

　　国家大力支持民用机场的开发和建设，机场容量将增强，资产注入空间大

　　航空运输业属于基础产业，国民经济增长与交通运输业发展通常是相互影响的，即交通运输业的发展可以推动国民经济的增长；反之，国民经济的增长又会带动交通运输业的发展。航空运输业作为综合交通运输业中相对新兴的部门，与国民经济的关系密不可分。因此，民用机场的开发和建设，主要由中央和地方政府所主导，长期以来，国家投入大量资金，大力支持民用机场的开发和建设。“十五”期间，民用机场设施系统建设投入资金707亿元人民币；2006年，机场系统完成投资约250亿元人民币。

　　国家已制定《国家机场布局规划》，据初步估计，到2010年末全国运输机场将达到190个，同时，对主要机场进行改扩建。以每年投资不少于2006年的250亿元估算，五年间机场总投资应在1,300-1,400亿元人民币左右。

　　多个上市机场公司进行改扩建，并将注入资产

　　由于机场设施的制约，目前几个上市机场都在进行改扩建。北京首都机场的三期扩建工程资产约220-230亿人民币，主要是由母公司先期投资建设，再向上市公司进行资产注入。广东机场集团公司向广州白云机场注入飞行区等资产，同时公司在进行二期扩建。上海浦东机场正在进行二期扩建，同时上海机场集团公司承诺向上海浦东机场注入虹桥机场资产。深圳机场非公开增发股票，向集团公司收购多项资产，同时深圳市政府已开始进行填海造田，由机场集团着手修建第二条跑道，完成后向上市公司注入。

　　扶持支线航空的政策措施即将出台

　　国家除了投入大量资金新建、改扩建机场外，还即将出台一系列支线航空和支线机场的补贴政策，主要有《民航中小机场补贴管理办法》、《支线航空补贴管理办法》等，对吞吐量在500万人次以下的中小机场，支线机场和省内航段或距离小于600公里的支线进行补贴，但客座率在80%以上的航线，以及连接北京、上海、广州三地枢纽机场航线和连接部分旅游热点城市机场的航线则明确不在补贴之列。

　　同时，据民航总局透露，国家相关部门也正在对调整进口支线飞机关税等进行研究，如支线飞机进口关税降低的话，将在很大程度上促进我国支线航空的发展。

　　我们认为，相对于发达国家来说，支线航空一直是我国航空运输的薄弱环节，而国民经济的快速增长使对支线航空的需求已到了快速增长的临界点，国家对支线航空的扶持政策，将积极促进支线航空的发展，充实航空运输的“毛细血管”，使支线航空成为航空运输的新的增长点，民航运输规模增大，有助于提高向大中型机场输送的客货流量。

机场收费新政呼之欲出

　　机场收费政策前后已经过3轮讨论，我们预计最终方案即将正式出台实施。收费改革的方向为：第一，主业的收费实行一定程度的管理，对非主业的收费逐步走向市场化；第二，国际航线和国内航线的收费今后将逐步趋同。由于各机场收入结构不同，新收费政策的影响不尽相同。

　　机场向管理型转变

　　围绕机场提高管理水平和服务质量，民航总局倡导机场向管理型转变，实行特许经营，将机场管理机构的职责定位为机场的规划、发展、安全和运行管理，而不直接参与直接面对旅客、货主和航空公司的地面服务和商业服务等经营性业务。

　　这种新型的机场运营模式在国外机场得到了普遍应用和推广，具体做法是政府授予机场公司以机场的经营管理权后，机场公司再通过招标以及其他的竞争方式来选择机场商业服务的提供者，将机场具有经营权的某些经营性资源或项目转让给他们经营，并收取一定的特许经营权费。特许经营权主要包括航油供应、航空配餐服务、机场广告、免税店、旅馆服务、货运服务等等。这样做的好处是机场将专注于管理，有助于减少由机场直接提供服务而导致的垄断，提高服务质量。

　　民航总局已确定北京、上海、深圳和厦门四个城市的机场试点施行特许经营模式。北京首都机场自2005年以来已积极推进该项工作，取得较大成效，虽然非航收入降低，但由于经营成本大幅降低，反而使税前利润提高。

　　机场行业投资价值总体评价

　　我们理解许多投资者担心航空运输业存在较强的周期性，受经济波动和突发事件等的影响大。但即使航空运输业出现波动，民用机场业作为航空运输产业链中的基础设施，其周期性波动比较平坦，收益和长期增长性稳定。同时民用机场业作为国民经济中的基础设施产业，历来受到国家和社会的重视，得到资金、政策支持和优先发展。我们相信，中国民用机场行业将继续得到国家的扶持，得益航空运输业和固定资产投资的快速增长，机场管理水平、运营效率和盈利能力提高，使投资者得到稳定的中长期收益。我们对民用机场行业的首次评级为优于大市。

　　我们建议投资者重点关注白云机场、上海浦东机场和深圳机场。